![[Nghiên cứu] Ngân hàng trung ương thực sự có ảnh hưởng đến mức nào?](/data/assets/threadprofilecover/TungAnh-2024-02-22T113758-1759586545.210-1759586545.png)
- 6,085
- 31,162
- Thread cover
- data/assets/threadprofilecover/TungAnh-2024-02-22T113758-1759586545.210-1759586545.png
- Chủ đề liên quan
- 6282,6672,
Những can thiệp không theo quy ước của thập kỷ trước có thể là một sai lầm lớn
Các ngân hàng trung ương đang phải đối mặt với một vấn đề – có khả năng là một vấn đề nghiêm trọng. Ngày càng có nhiều nghiên cứu học thuật đổ lỗi cho các ngân hàng trung ương về việc có ảnh hưởng lớn hơn nhiều đến sự phát triển của lãi suất thực dài hạn so với những gì tư tưởng kinh tế chính thống trước đây vẫn cho là đúng.
Đây không phải là chuyện nhỏ. Nếu những phát hiện của các nghiên cứu này được xác nhận, chúng sẽ đòi hỏi phải viết lại sách giáo khoa kinh tế cơ bản. Ví dụ, nó sẽ củng cố quan điểm cho rằng chính sách tiền tệ nới lỏng mạnh mẽ có thể không kích thích tăng trưởng kinh tế hay tiêu dùng mà chỉ làm tăng giá tài sản, chẳng hạn như cổ phiếu hoặc bất động sản. Điều này, đến lượt nó, có thể làm gia tăng bất bình đẳng kinh tế, với tất cả những hậu quả đáng tiếc của nó - bao gồm cả sự phân cực chính trị - một xu hướng hiện đang rõ rệt ở nhiều quốc gia phương Tây.
Các nhà kinh tế từ lâu đã băn khoăn về nguyên nhân gây ra sự sụt giảm liên tục này của lãi suất. Mặc dù họ không đồng tình về các nguyên nhân cụ thể, nhưng có sự đồng thuận rộng rãi rằng những nguyên nhân này nằm ngoài tầm ảnh hưởng của các ngân hàng trung ương – những lý do như thay đổi nhân khẩu học, tăng trưởng năng suất hoặc bất bình đẳng thu nhập, vốn là những yếu tố nằm ngoài tầm kiểm soát của chính sách tiền tệ. Ngân hàng trung ương được cho là chỉ tác động đến lãi suất danh nghĩa ngắn hạn, chứ không phải lãi suất thực dài hạn ('thực' nghĩa là lãi suất danh nghĩa đã điều chỉnh theo lạm phát).
Nhưng tại sao, như Hillenbrand nhận thấy, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ dài hạn lại giảm chỉ thông qua sự tích lũy của các đợt giảm trong khoảng thời gian ba ngày xung quanh các cuộc họp của Fed? Và hiện tượng này không chỉ giới hạn ở Mỹ - những mô hình tương tự cũng xuất hiện ở Anh, Pháp và Đức.
Liệu đây có phải là sự trùng hợp ngẫu nhiên? Liệu ngân hàng trung ương, thông qua việc thiết lập lãi suất danh nghĩa ngắn hạn, có thực sự đang "đóng dấu" một diễn biến trong nền kinh tế thực vốn diễn ra độc lập? Và tại sao dường như chỉ có ngân hàng trung ương mới nắm được thông tin về những diễn biến thực tế, trong khi thị trường luôn phản ứng trong khoảng thời gian xung quanh các cuộc họp của ngân hàng trung ương, điều chỉnh lợi suất trái phiếu theo tín hiệu và thông tin chung của ngân hàng trung ương?
Ví dụ, nếu một ngân hàng trung ương phát tín hiệu và truyền đạt kỳ vọng về lạm phát thấp, lợi suất trái phiếu thấp và lãi suất thấp, thị trường có xu hướng tin vào điều đó - dẫn đến một lời tiên tri tự ứng nghiệm. Lãi suất thấp xảy ra vì thị trường tin rằng chúng sẽ duy trì ở mức thấp. Do đó, ngân hàng trung ương trên thực tế có thể giảm lãi suất thực dài hạn, ngay cả khi chỉ thiết lập lãi suất danh nghĩa ngắn hạn.
Tuy nhiên, một nhà kinh tế học chính thống có thể lập luận rằng điều này là vô lý - rằng một ngân hàng trung ương không thể tùy tiện tác động đến diễn biến của lãi suất thực dài hạn. Những mức lãi suất này là kết quả của các yếu tố cơ bản nằm ngoài tầm ảnh hưởng của nó, chẳng hạn như xu hướng nhân khẩu học, năng suất hoặc bất bình đẳng thu nhập. Do đó, nếu một ngân hàng trung ương đơn phương duy trì lãi suất ngắn hạn dưới mức lãi suất tự nhiên - phản ánh mức cân bằng - thì thực tế sẽ trừng phạt họ bằng lạm phát phi mã. Ngược lại, nếu giữ lãi suất quá cao, nền kinh tế sẽ bị kìm hãm và rơi vào suy thoái. Thực tế cuối cùng sẽ trừng phạt các chính sách tùy tiện.
Ví dụ, nếu một ngân hàng trung ương liên tục giữ lãi suất thấp hơn lãi suất tự nhiên, tác động kích thích mong muốn - tín dụng dễ dàng hơn cho đầu tư và tiêu dùng - chỉ được thực hiện một phần, trong khi một tác động không mong muốn và thường bị bỏ qua xảy ra: lãi suất thấp liên tục khuyến khích tiết kiệm và đầu tư, làm giảm tiêu dùng.
Hãy tưởng tượng một người đang tiết kiệm cho tuổi nghỉ hưu. Nếu ngân hàng trung ương hạ lãi suất để thúc đẩy tăng trưởng và tiêu dùng, người đó có thể quyết định tiết kiệm nhiều hơn hoặc đầu tư nhiều hơn vào các tài sản như bất động sản - cố gắng đạt được mục tiêu tài chính bất chấp lợi nhuận thấp hơn. Điều này sẽ phản tác dụng với ý định kích thích ban đầu, triệt tiêu hoàn toàn sự thúc đẩy tiêu dùng, như nghiên cứu của BIS đã chỉ ra bằng thực nghiệm. Hiệu ứng cộng gộp gần như bằng không - chỉ có giá tài sản, như cổ phiếu hoặc bất động sản, tiếp tục tăng.
Tuy nhiên, do tài sản hiếm khi được đưa vào rổ hàng tiêu dùng dùng để đo lường lạm phát, các ngân hàng trung ương vẫn giữ lãi suất thấp và tiếp tục thổi phồng giá tài sản. Việc không có áp lực lạm phát liên quan đến rổ hàng tiêu dùng khiến họ lầm tưởng rằng lạm phát đang ở mức yếu, và niềm tin này - thông qua các tín hiệu và thông tin của ngân hàng trung ương - "lây lan" sang toàn bộ thị trường, dẫn đến giá tài sản thậm chí còn tăng cao hơn nữa và khiến nhà ở trở nên khó tiếp cận hơn.
Thay vào đó, nó chủ yếu khuyến khích giá bất động sản tăng; khi đẩy lợi suất trái phiếu xuống mức âm, nó khiến lãi suất thế chấp giảm xuống mức thấp kỷ lục, kích thích nhu cầu bất động sản trong nước và một phần từ nước ngoài do đồng koruna yếu hơn nhiều.
Nhưng không chỉ riêng CNB. Nếu các ngân hàng trung ương – chứ không phải các yếu tố thực tế độc lập – quyết định sự phát triển của lãi suất thực tế dài hạn, thì phải thừa nhận rằng những can thiệp phi truyền thống của họ trong thập kỷ qua – chẳng hạn như đặt sàn và neo tỷ giá hối đoái, lãi suất âm hoặc nới lỏng định lượng – phần lớn hoặc hoàn toàn là một sai lầm nghiêm trọng.
Một sai lầm đã làm tăng giá tài sản một cách không cần thiết, qua đó làm giàu thêm cho những người vốn đã giàu có mà không giúp ích gì cho nền kinh tế nói chung. Việc chuyển giao của cải từ người vốn đã nghèo sang người vốn đã giàu tiếp tục gây chia rẽ chính trị và một bộ phận đáng kể trong xã hội phương Tây.
Các ngân hàng trung ương đang phải đối mặt với một vấn đề – có khả năng là một vấn đề nghiêm trọng. Ngày càng có nhiều nghiên cứu học thuật đổ lỗi cho các ngân hàng trung ương về việc có ảnh hưởng lớn hơn nhiều đến sự phát triển của lãi suất thực dài hạn so với những gì tư tưởng kinh tế chính thống trước đây vẫn cho là đúng.
Đây không phải là chuyện nhỏ. Nếu những phát hiện của các nghiên cứu này được xác nhận, chúng sẽ đòi hỏi phải viết lại sách giáo khoa kinh tế cơ bản. Ví dụ, nó sẽ củng cố quan điểm cho rằng chính sách tiền tệ nới lỏng mạnh mẽ có thể không kích thích tăng trưởng kinh tế hay tiêu dùng mà chỉ làm tăng giá tài sản, chẳng hạn như cổ phiếu hoặc bất động sản. Điều này, đến lượt nó, có thể làm gia tăng bất bình đẳng kinh tế, với tất cả những hậu quả đáng tiếc của nó - bao gồm cả sự phân cực chính trị - một xu hướng hiện đang rõ rệt ở nhiều quốc gia phương Tây.
Sự trùng hợp ngẫu nhiên?
Tạp chí The Review of Financial Studies số tháng 4 năm 2025 có bài viết sâu sắc đáng kinh ngạc từ nhà kinh tế học Sebastian Hillenbrand của Đại học Harvard. Ông ghi nhận rằng kể từ những năm 1980, sự sụt giảm lãi suất dài hạn ở Hoa Kỳ hoàn toàn là do biến động trong khoảng thời gian tương đối ngắn, chỉ ba ngày, xung quanh các cuộc họp chính sách tiền tệ của Cục Dự trữ Liên bang.Các nhà kinh tế từ lâu đã băn khoăn về nguyên nhân gây ra sự sụt giảm liên tục này của lãi suất. Mặc dù họ không đồng tình về các nguyên nhân cụ thể, nhưng có sự đồng thuận rộng rãi rằng những nguyên nhân này nằm ngoài tầm ảnh hưởng của các ngân hàng trung ương – những lý do như thay đổi nhân khẩu học, tăng trưởng năng suất hoặc bất bình đẳng thu nhập, vốn là những yếu tố nằm ngoài tầm kiểm soát của chính sách tiền tệ. Ngân hàng trung ương được cho là chỉ tác động đến lãi suất danh nghĩa ngắn hạn, chứ không phải lãi suất thực dài hạn ('thực' nghĩa là lãi suất danh nghĩa đã điều chỉnh theo lạm phát).
Nhưng tại sao, như Hillenbrand nhận thấy, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ dài hạn lại giảm chỉ thông qua sự tích lũy của các đợt giảm trong khoảng thời gian ba ngày xung quanh các cuộc họp của Fed? Và hiện tượng này không chỉ giới hạn ở Mỹ - những mô hình tương tự cũng xuất hiện ở Anh, Pháp và Đức.
Liệu đây có phải là sự trùng hợp ngẫu nhiên? Liệu ngân hàng trung ương, thông qua việc thiết lập lãi suất danh nghĩa ngắn hạn, có thực sự đang "đóng dấu" một diễn biến trong nền kinh tế thực vốn diễn ra độc lập? Và tại sao dường như chỉ có ngân hàng trung ương mới nắm được thông tin về những diễn biến thực tế, trong khi thị trường luôn phản ứng trong khoảng thời gian xung quanh các cuộc họp của ngân hàng trung ương, điều chỉnh lợi suất trái phiếu theo tín hiệu và thông tin chung của ngân hàng trung ương?
Một lời tiên tri tự ứng nghiệm
Lập luận của Hillenbrand cho thấy việc đổ lỗi cho các ngân hàng trung ương về sự sụt giảm lãi suất dài hạn này là chìa khóa để giải mã những bí ẩn này. Mặc dù các ngân hàng trung ương ấn định lãi suất ngắn hạn, họ cũng cập nhật và truyền đạt - đặc biệt là xung quanh các cuộc họp chính sách - kỳ vọng của họ về lãi suất dài hạn. Thị trường điều chỉnh theo những triển vọng này, mạnh mẽ nhất là vào những ngày diễn ra các cuộc họp, và sau đó kết hợp những kỳ vọng này vào lợi suất trái phiếu.Ví dụ, nếu một ngân hàng trung ương phát tín hiệu và truyền đạt kỳ vọng về lạm phát thấp, lợi suất trái phiếu thấp và lãi suất thấp, thị trường có xu hướng tin vào điều đó - dẫn đến một lời tiên tri tự ứng nghiệm. Lãi suất thấp xảy ra vì thị trường tin rằng chúng sẽ duy trì ở mức thấp. Do đó, ngân hàng trung ương trên thực tế có thể giảm lãi suất thực dài hạn, ngay cả khi chỉ thiết lập lãi suất danh nghĩa ngắn hạn.
Tuy nhiên, một nhà kinh tế học chính thống có thể lập luận rằng điều này là vô lý - rằng một ngân hàng trung ương không thể tùy tiện tác động đến diễn biến của lãi suất thực dài hạn. Những mức lãi suất này là kết quả của các yếu tố cơ bản nằm ngoài tầm ảnh hưởng của nó, chẳng hạn như xu hướng nhân khẩu học, năng suất hoặc bất bình đẳng thu nhập. Do đó, nếu một ngân hàng trung ương đơn phương duy trì lãi suất ngắn hạn dưới mức lãi suất tự nhiên - phản ánh mức cân bằng - thì thực tế sẽ trừng phạt họ bằng lạm phát phi mã. Ngược lại, nếu giữ lãi suất quá cao, nền kinh tế sẽ bị kìm hãm và rơi vào suy thoái. Thực tế cuối cùng sẽ trừng phạt các chính sách tùy tiện.
Lãi suất tự nhiên có thể không liên quan
Nhưng điều gì sẽ xảy ra nếu lãi suất tự nhiên thực sự không liên quan đến quan điểm của ngân hàng trung ương? Ý tưởng đầy tính khiêu khích này đã được khám phá trong một nghiên cứu vào tháng 4 năm 2025 của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế. Các tác giả của nghiên cứu - Paul Beaudry, Paolo Cavallino và Tim Willems - lập luận rằng có thể không có hình phạt thực sự nào cho các hành động tùy tiện của ngân hàng trung ương trên thực tế.Ví dụ, nếu một ngân hàng trung ương liên tục giữ lãi suất thấp hơn lãi suất tự nhiên, tác động kích thích mong muốn - tín dụng dễ dàng hơn cho đầu tư và tiêu dùng - chỉ được thực hiện một phần, trong khi một tác động không mong muốn và thường bị bỏ qua xảy ra: lãi suất thấp liên tục khuyến khích tiết kiệm và đầu tư, làm giảm tiêu dùng.
Hãy tưởng tượng một người đang tiết kiệm cho tuổi nghỉ hưu. Nếu ngân hàng trung ương hạ lãi suất để thúc đẩy tăng trưởng và tiêu dùng, người đó có thể quyết định tiết kiệm nhiều hơn hoặc đầu tư nhiều hơn vào các tài sản như bất động sản - cố gắng đạt được mục tiêu tài chính bất chấp lợi nhuận thấp hơn. Điều này sẽ phản tác dụng với ý định kích thích ban đầu, triệt tiêu hoàn toàn sự thúc đẩy tiêu dùng, như nghiên cứu của BIS đã chỉ ra bằng thực nghiệm. Hiệu ứng cộng gộp gần như bằng không - chỉ có giá tài sản, như cổ phiếu hoặc bất động sản, tiếp tục tăng.
Tuy nhiên, do tài sản hiếm khi được đưa vào rổ hàng tiêu dùng dùng để đo lường lạm phát, các ngân hàng trung ương vẫn giữ lãi suất thấp và tiếp tục thổi phồng giá tài sản. Việc không có áp lực lạm phát liên quan đến rổ hàng tiêu dùng khiến họ lầm tưởng rằng lạm phát đang ở mức yếu, và niềm tin này - thông qua các tín hiệu và thông tin của ngân hàng trung ương - "lây lan" sang toàn bộ thị trường, dẫn đến giá tài sản thậm chí còn tăng cao hơn nữa và khiến nhà ở trở nên khó tiếp cận hơn.
Các ngân hàng trung ương có mắc sai lầm không?
Chúng tôi đã quan sát thấy điều tương tự trong cam kết về tỷ giá hối đoái của Ngân hàng Quốc gia Séc trong thập kỷ qua. Mặc dù Ngân hàng Trung ương Séc (CNB) đã cố gắng kích thích tiêu dùng trong nước và lạm phát bằng cách duy trì lãi suất cực thấp và thậm chí đặt ra sàn tỷ giá hối đoái, làm suy yếu đồng koruna Séc thông qua việc mua ngoại tệ, nhưng họ đã thất bại trong một thời gian dài.Thay vào đó, nó chủ yếu khuyến khích giá bất động sản tăng; khi đẩy lợi suất trái phiếu xuống mức âm, nó khiến lãi suất thế chấp giảm xuống mức thấp kỷ lục, kích thích nhu cầu bất động sản trong nước và một phần từ nước ngoài do đồng koruna yếu hơn nhiều.
Nhưng không chỉ riêng CNB. Nếu các ngân hàng trung ương – chứ không phải các yếu tố thực tế độc lập – quyết định sự phát triển của lãi suất thực tế dài hạn, thì phải thừa nhận rằng những can thiệp phi truyền thống của họ trong thập kỷ qua – chẳng hạn như đặt sàn và neo tỷ giá hối đoái, lãi suất âm hoặc nới lỏng định lượng – phần lớn hoặc hoàn toàn là một sai lầm nghiêm trọng.
Một sai lầm đã làm tăng giá tài sản một cách không cần thiết, qua đó làm giàu thêm cho những người vốn đã giàu có mà không giúp ích gì cho nền kinh tế nói chung. Việc chuyển giao của cải từ người vốn đã nghèo sang người vốn đã giàu tiếp tục gây chia rẽ chính trị và một bộ phận đáng kể trong xã hội phương Tây.
Tham khảo: OMFIF
Giới thiệu sách Trading hay
Nhật Ký Giao Dịch Thực Chiến của Phù Thủy Thị trường Tài Chính
Sách chia sẻ 05 tháng giao dịch thực tế trên thị trường tài chính, sử dụng Price Action và Mô hình Biểu đồ của Phù thủy trader Peter Brandt, người có gần 50 năm kinh nghiệm trading và đạt lợi nhuận bình quân 68% lợi nhuận mỗi năm
Bài viết liên quan
