[Quan điểm] Thế giới quan của FED về thị trường lao động đã thay đổi, cần lưu ý điều gì?

Cách đây không lâu, đã có sự đồng thuận rộng rãi về cách suy nghĩ về chính sách tiền tệ. Khi Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất, câu chuyện này diễn ra, nó làm cho tín dụng đắt hơn, giảm chi tiêu cho nhà ở mới và các hình thức chi tiêu vốn khác. Chi tiêu ít hơn có nghĩa là nhu cầu lao động ít hơn, điều đó có nghĩa là tỷ lệ thất nghiệp cao hơn. Với tỷ lệ thất nghiệp cao hơn, người lao động chấp nhận mức tăng lương ít hơn và tốc độ tăng trưởng lương chậm hơn lần lượt được chuyển thành tốc độ tăng trưởng giá cả chậm hơn—tức là lạm phát thấp hơn.

Câu chuyện này, cái mà bạn vẫn tìm thấy trong 'sách giáo khoa', có một số hàm ý mạnh mẽ. Một trong số đó là mức độ thất nghiệp duy nhất phù hợp với lạm phát ổn định 2%—thường được gọi là "tỷ lệ thất nghiệp không tăng tốc do lạm phát" hay NAIRU.

Ghi chú: Tỷ lệ thất nghiệp không tăng tốc do lạm phát (NAIRU) là mức thất nghiệp thấp nhất có thể xảy ra trong nền kinh tế trước khi lạm phát bắt đầu tăng dần. Khi thất nghiệp ở mức NAIRU, lạm phát ổn định; khi thất nghiệp tăng, lạm phát giảm; khi thất nghiệp giảm, lạm phát tăng.

Câu chuyện trong 'sách giáo khoa' đó cũng cho rằng việc thiết lập tiền lương và giá cả phụ thuộc vào kỳ vọng về giá cả trong tương lai. Vì vậy, điều quan trọng đối với các ngân hàng trung ương là ổn định không chỉ đối với lạm phát hiện tại mà còn cả niềm tin về lạm phát trong tương lai; điều này ngụ ý về những cam kết ngăn chặn mọi áp lực lạm phát ngay cả trước khi giá cả tăng tốc. Mặt khác, nếu có một tỷ lệ thất nghiệp duy nhất phù hợp với lạm phát ổn định, thì nhiệm vụ kép của FED (ổn định lạm phát và toàn dụng lao động) chỉ là trên danh nghĩa. Trong thực tế, toàn dụng lao động ổn định giá cả là như nhau.

Vào đầu thế kỷ 21, tất cả những điều này dường như đã được giải quyết ổn thỏa đến mức những cuộc tranh luận cơ bản về chính sách tiền tệ có thể được coi là vấn đề của lịch sử chứ không phải của kinh tế học hiện đại.

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2007-2009 đã làm đảo lộn câu chuyện này. Cuộc khủng hoảng, và thậm chí còn hơn thế nữa, sự phục hồi chậm chạp sau đó, đã mở ra cánh cửa cho những quan điểm thay thế về chính sách tiền tệ và lạm phát. Jerome Powell, người nhậm chức chủ tịch Ủy ban Thị trường Mở Liên bang vào năm 2018, cởi mở hơn những người tiền nhiệm của mình với tầm nhìn rộng hơn về cả mục tiêu của Fed và phương tiện để đạt được chúng. Trong thập kỷ sau cuộc khủng hoảng, ý tưởng về một NAIRU độc đáo, được xác định bởi các yếu tố cơ bản dường như ít khả thi hơn.



Những lo ngại này đã được kết tinh trong quá trình đánh giá chiến lược mà Fed đưa ra vào năm 2019. Đánh giá đó dẫn đến cam kết cho phép vượt quá mục tiêu lạm phát 2% trong tương lai để bù đắp cho việc không đạt được mục tiêu. Fed thừa nhận rằng nguy cơ vượt quá mục tiêu có vẻ lớn hơn so với trước đây.

Người ta có thể tự hỏi liệu điều này có phải là sự thay đổi cơ bản trong tư duy của Fed hay không và liệu đây có chỉ đơn thuần là phản ứng trước hoàn cảnh mới của những năm 2010. Liệu những người ra quyết định của Fed có thực sự thay đổi cách họ nghĩ về nền kinh tế không?

Nhiều người trong chúng ta cố gắng trả lời những câu hỏi này bằng cách phân tích các ấn phẩm và tuyên bố công khai của các quan chức Fed.

Một bài báo rất hấp dẫn gần đây của ba nhà khoa học chính trị châu Âu đã áp dụng cách tiếp cận này và đưa nó lên một tầm cao mới. Các tác giả—Tobias Arbogast, Hielke Van Doorslaer và Mattias Vermeiern—lấy 120 bài phát biểu của các thành viên FOMC từ năm 2012 đến năm 2022 và định lượng một cách có hệ thống việc sử dụng ngôn ngữ liên quan đến việc bảo vệ quan điểm của NAIRU, và với nhiều mức độ hoài nghi khác nhau đối với quan điểm này. Công trình nghiên cứu của họ cho phép chúng ta đưa ra các con số về sự thay đổi trong tư duy của Fed trong thập kỷ này.

Bài báo chứng minh một cách ấn tượng về sự dịch chuyển khỏi khuôn khổ NAIRU trong thập kỷ sau cuộc khủng hoảng tài chính. Đến năm 2019-2020, các tài liệu tham khảo về 'tỷ lệ lãi suất tự nhiên' (không kích thích cũng không kìm hãm nền kinh tế) hoặc nhu cầu ngăn chặn lạm phát đã gần như biến mất khỏi các tuyên bố công khai của các thành viên FOMC, trong khi các biểu hiện về sự không chắc chắn về tỷ lệ lãi suất tự nhiên, thái độ chờ đợi và quan sát đối với lạm phát và lo ngại về hiện tượng trễ (tác động dài hạn của tình trạng thiếu hụt cầu) đã trở nên phổ biến hơn. Câu "thần chú: phụ thuộc vào dữ liệu", thường được Powell và những người khác viện dẫn, cũng là một phần của sự dịch chuyển khỏi khuôn khổ NAIRU, vì nó ngụ ý ít phụ thuộc hơn vào các thông số không thể quan sát được của các mô hình kinh tế.




Cũng thú vị như xác nhận của bài báo về sự thay đổi trong ngôn ngữ của Fed, là những gì nó nói về cách thức diễn ra sự thay đổi. Nó chỉ là một phần nhỏ kết quả của những thay đổi trong ngôn ngữ được sử dụng bởi từng thành viên FOMC. Một phần lớn hơn nhiều của sự thay đổi được giải thích bởi sự thay đổi thành phần của FOMC, với các thành viên cam kết hơn với NAIRU dần được thay thế bằng các thành viên cởi mở hơn với các quan điểm thay thế.

Sự tương phản giữa Chủ tịch Janet Yellen và Powell giai đoạn 2014-2018 đặc biệt đáng chú ý về mặt này. Theo số liệu của bài báo, bà Yellen là một trong những thành viên bảo thủ nhất của FOMC, cam kết nhất với ý tưởng về một NAIRU cố định và nhu cầu tăng lãi suất trước để ứng phó với thị trường lao động mạnh mẽ. Powell ở thái cực ngược lại — cùng với cựu Phó Chủ tịch Lael Brainard, ông là thành viên đã trực tiếp bác bỏ khuôn khổ NAIRU nhất và là người cởi mở nhất với ý tưởng rằng thị trường lao động chặt chẽ có lợi ích lâu dài cho phân phối thu nhập và tăng trưởng năng suất. Các tác giả của bài báo đưa ra giả thuyết hợp lý rằng việc Powell được đào tạo chuyên môn với tư cách là một luật sư chứ không phải là một nhà kinh tế có nghĩa là ông ít bị ảnh hưởng bởi các mô hình kinh tế.

Sự khác biệt trong khuôn khổ khái niệm có thực sự quan trọng không? Các tác giả của bài viết cho rằng có, và tôi đồng ý. Các thành viên FOMC có thể thực sự tin rằng họ là những chuyên gia kỹ thuật phi ý thức hệ, phản ứng thực dụng với dữ liệu mới nhất vì lợi ích của toàn xã hội. Nhưng dữ liệu và lợi ích luôn được đánh giá thông qua lăng kính của một thế giới quan cụ thể nào đó.

Lấy một ví dụ quan trọng: Trong khuôn khổ NAIRU, tiềm năng sản xuất của nền kinh tế không phụ thuộc vào chính sách tiền tệ, trong khi kỳ vọng lạm phát không ổn định. Điều này ngụ ý rằng việc không đạt được mục tiêu toàn dụng lao động có tác động tệ nhất trong ngắn hạn, trong khi việc không đạt được mục tiêu lạm phát sẽ tốn kém hơn theo thời gian. Nói cách khác, NAIRU khiến cho một 'cuộc tấn công phủ đầu' vào bất kỳ dấu hiệu lạm phát nào có vẻ hợp lý.

Mặt khác, nếu bạn nghĩ rằng hiện tượng trễ là có thật và quan trọng , và rằng lạm phát ít nhất đôi khi là vấn đề gián đoạn nguồn cung chứ không phải kỳ vọng không được neo giữ, thì có thể ngược lại. Không đạt được mục tiêu việc làm có thể là lỗi có hậu quả lâu dài hơn. Đây là quan điểm mà một số thành viên FOMC, đặc biệt là Powell và Brainard, đã cởi mở trước khi xảy ra đại dịch.



Có lẽ còn quan trọng hơn: nếu có một NAIRU được định nghĩa rõ ràng và chúng ta có ít nhất một ý tưởng sơ bộ về nó, thì việc tăng lãi suất để ứng phó với thị trường lao động thắt chặt là hợp lý, ngay cả khi chưa có dấu hiệu nào cho thấy lạm phát gia tăng. Nhưng nếu chúng ta không tin vào NAIRU, hoặc ít nhất là không cảm thấy tự tin về mức độ của nó, thì việc tập trung nhiều hơn vào lạm phát thực tế và ít hơn vào tình trạng của thị trường lao động là hợp lý hơn.

Vào cuối những năm 2010, Fed dường như đã đi khá xa khỏi khuôn khổ NAIRU. Còn ngày nay thì sao? Liệu ngôn ngữ không chính thống về lạm phát chỉ là phản ứng trước thập kỷ của nhu cầu yếu sau cuộc khủng hoảng tài chính, hay nó đại diện cho sự thay đổi lâu dài hơn trong cách Fed nghĩ về sứ mệnh của mình?

Về câu hỏi này, bằng chứng còn lẫn lộn. Sau khi lạm phát tăng vào năm 2022, chúng ta đã thấy một số thay đổi, trở lại ngôn ngữ cũ tại Fed. Bạn sẽ không tìm thấy, trong các cuộc họp báo gần đây của Powell, bất kỳ đề cập nào về lợi ích dài hạn của thị trường lao động chặt chẽ mà ông đã chỉ ra cách đây vài năm.

Mặt khác, vài năm trở lại đây cũng không mấy dễ chịu với những người nhìn thấy mối liên hệ chặt chẽ giữa tỷ lệ thất nghiệp và lạm phát. Khi lạm phát bắt đầu tăng vào đầu năm 2021, tỷ lệ thất nghiệp vẫn ở mức trên 6%; hai năm sau, khi lạm phát cao về cơ bản đã qua, tỷ lệ thất nghiệp đã xuống dưới 4%. Nếu Fed tập trung vào tỷ lệ thất nghiệp, họ sẽ hiểu sai về lạm phát cả khi đến và đi.

Điều này được phản ánh trong ngôn ngữ của Powell và các thành viên FOMC khác. Một thay đổi trong tư duy của ngân hàng trung ương có vẻ như có khả năng kéo dài, là việc chuyển từ tỷ lệ thất nghiệp sang thước đo sự lỏng lẻo. Cốt lõi của khuôn khổ NAIRU là mối liên hệ chặt chẽ giữa các điều kiện thị trường lao động và lạm phát. Nhưng ngay cả khi người ta chấp nhận mối liên hệ đó về mặt khái niệm, thì cũng không có lý do gì để nghĩ rằng tỷ lệ thất nghiệp chính thức là thước đo tốt nhất cho các điều kiện đó. Trong tương lai, chúng ta có thể sẽ thấy cuộc thảo luận về một bộ chỉ số thị trường lao động rộng hơn.

Câu hỏi lớn hơn là liệu Fed có quay lại thế giới quan cũ của mình, nơi thị trường lao động thắt chặt được coi là mối đe dọa lạm phát hay không. Hay Fed sẽ tiếp tục với cách tiếp cận mới hơn, không thiên vị và dựa trên dữ liệu, và vẫn cởi mở với khả năng thị trường lao động có thể duy trì mạnh hơn nhiều so với những gì chúng ta từng quen, mà không gây ra lạm phát gia tăng? Fed sẽ quay lại tập trung vào lạm phát hay đã có sự thay đổi vĩnh viễn để đưa ra trọng số độc lập hơn cho mục tiêu toàn dụng lao động?

Khi chúng ta theo dõi hành động của Fed trong những tháng tới, điều quan trọng là phải chú ý không chỉ đến những gì họ làm mà còn đến lý do tại sao họ nói họ làm như vậy.